El objetivo de manejar este riesgo es (como en todo el manejo de riesgos) la disminución de volatilidad en las utilidades. El manejo de este riesgo debe ser un esfuerzo común entre la actividad de compras y la tesorería de la empresa. Tratándose de corporaciones multinacionales, normalmente se maneja esto centralmente por razones de obtener mejores precios por el volumen más alto.

Es típico para las materias primas que el horizonte de cobertura pueda ser mucho más largo que el de coberturas financieras en general. Las materias primas se dividen en aquéllas que son susceptibles de poder ser cubiertas en mercados especializados como el Chicago Mercantile Exchange.

Por ejemplo: 

• Aluminio, cobre, zinc, níquel, estaño, plomo 
• Productos de petróleo: Petróleo crudo, gasolina 
• Energía: Electricidad y gas natural 
• Metales preciosos: Oro, plata, platino, paladium y rhodium 

No son susceptibles de cobertura: 

• Acero 
• Magnesio 
• Plásticos 
• Productos de papel o cartón

En la mayoría de los casos, los precios de estos insumos básicos se determinan en el mercado mundial y se expresan en dólares. El aspecto cambiario que pueden conllevar compras a largo plazo de estos productos se tratará en la discusión de “Fluctuaciones en Tipos de Cambio”. Siempre, la organización de compras tratará de negociar contratos de compra a precios fijos y largo plazo cuando existe la percepción que el precio en cuestión es bajo. Este es obviamente muy difícil de conseguir, por lo cual se recurre a coberturas financieras.

Fluctuaciones de Tipos de Cambio

Fluctuaciones de tipos de cambio de la moneda base en la cual se expresan los estados financieros de la empresa, comparado con monedas de otros países donde la empresa compre o venda afectan los resultados de la empresa. Para poder tener un control y planeación sobre los efectos de estas fluctuaciones, se requiere un sistema de medición, una política de cuáles instrumentos usar y en qué medida, para cubrir contra las fluctuaciones de tipos de cambio. En los siguientes ejemplos usaremos a México como país base y Estados Unidos como principal proveedor/mercado de nuestra empresa hipotética.

Una empresa Mexicana está expuesta a un cambio en el valor del peso relativo al dólar si sus ingresos recibidos de transacciones en dólares son mayores o menores que sus costos incurridos en dólares.

En términos generales, para equilibrar su riesgo cambiario, si la empresa recibe más dólares de lo que gasta debe vender este exceso para comprar pesos. Si gasta más dólares que los que recibe, tiene que vender pesos para cambiarlos a dólares. En el primer caso la empresa es LARGA en dólares, en el segundo es CORTA en dólares

Si en el primer caso (LARGA en dólares), antes de tomar la medida de balancear el riesgo cambiario, ocurre una devaluación del peso contra el dólar la empresa pudiera ganar sobre el exceso de dólares el porcentaje de devaluación – está en una posición cambiaria favorable a la devaluación del peso.

Pero si el peso se revaluara (como ha ocurrido durante el último año) la empresa perdería el porcentaje de reevaluación. En el caso opuesto (más costos que ingresos en dólares), los efectos correspondientes serían exactamente opuestos. (Riesgo de Cambio Transaccional) El riesgo cambiario se puede medir para un período, haciendo un análisis del estado de pérdidas y ganancias. Esto se llama el riesgo cambiario de transacción. Una parte de este análisis son las utilidades o pérdidas que para una empresa Mexicana por definición se hacen en pesos sujetos a devaluación/ reevaluación. (Riesgo Cambiario de Reexpresión) El re-expresar las pérdidas y ganancias en dólares es opcional para una empresa Mexicana pero (si se hace) se puede hablar de una pérdida o ganancia por reexpresión. Esta se hace importante si se trata de una empresa filial de una corporación multinacional que tiene que expresar sus estados financieros digamos en dólares.

En este caso se hablaría del Riesgo Cambiario Operacional, siendo éste la suma del riesgo transaccional y el efecto de re-expresión de resultados. Para una empresa Mexicana el ejercicio de re-expresión le puede dar una indicación sobre si su margen se haya afectado por la devaluación/reevaluación y si se tuviera que tomar acciones de cambiar precios.

Riesgo Cambiario Operacional (1)

Transacciones basadas en millones de pesos

Riesgo Cambiario Operacional (2)

Riesgo Cambiario Operacional

• Este riesgo refleja la estructura del negocio.
• Importaciones, exportaciones, costos locales y moneda de facturación.
• Coberturas pueden diferir el problema, pero solo la gerencia puede solucionarlo.
• Se requieren cambios en donde comprar, producir y vender.
• Vea Temas de Ayuda: Medición de Riesgos de Cambio.

La maera más tradicional de medir el riesgo cambiario es analizando el balance de la empresa -una visión en un momento dado-. Esto se llama Riesgo Cambiario del Balance, que se utiliza para determinar el efecto inmediato de una devaluación o revaluación. El énfasis actual es el manejo de la deuda en monedas extranjeras.

Riesgo Cambiario de Balance (1)

Riesgo Cambiario de Balance (2)

Riesgo Cambiario de Balance (3)

Activos Revaluables en Moneda Nacional (AR)

• Inventarios (aparte de su contenido importado) pueden ser revaluados después de una devaluación de la moneda nacional si hay libertad de precios y un mercado internacional. 

• Activos fijos tienden a ajustar su precio a los que tenían antes de una devaluación 

• Estos activos (bajo estos supuestos) se comportarían como aquellos cuyos precios son fijados en dólares (u otra moneda extranjera).

Riesgo Cambiario de Balance (4)

• Para la empresa Norteamericana si se devalúa la moneda extranjera (el peso), se reducen (en dólares) activos y pasivos en esta moneda. 

• Para una empresa nacional son los activos y pasivos en dólares que cambian de valor (PD - AD es el riesgo transaccional). 

• El riesgo remanente refleja hasta qué medida está cubierto el capital con inventarios y activos fijos (riesgo de capital). Esta parte del riesgo es principalmente importante para filiales de multinacionales.

  Otras Consideraciones acerca de Riesgo Cambiario

  En algunos casos donde un país no cuenta con suficientes reservas en moneda extranjera para afrontar sus obligaciones, se pueden decretar moratorias de pagos y/o controles de cambio. Por esta posibilidad se toman en consideración los riegos de:

  Riesgo país. Este da una indicación del grado de riesgo de una devaluación de su moneda. Las compañías evaluadoras internacionales – Standard & Poor’s, Moody’s etc. – le dan un rango (“rating”) a las emisiones de deuda de países, en adición a las de sus empresas importantes. Basados en estos ratings, los inversionistas pueden decidir si arriesgan su dinero para prestarlo de una u otra forma a aquél país o empresa localizada en el mismo.

  Riesgo de convertibilidad. Este no está basado en ratings, pero se trata de negociar entre las partes en una transacción involucrando la moneda que se considera riesgosa. En términos generales, los bancos extranjeros que prestan dinero a una entidad en un país con riesgo de control de cambios no aceptarán el riesgo de convertibilidad – en otras palabras insistirán en que su deuda sea pagada en la moneda contractada. Para este fin buscarán las garantías necesarias.

  Riesgo de Tasas de Interés

  ¿Cuáles factores determinan las tasas de interés en los mercados mundiales? 

  • Interés es el “precio” por el uso de fondos de otros. 

  • La escasés de capital determina el nivel de intereses.

  • Eventos económicos del país.

  • Crisis económicas/financieras en el mundo.

  • Políticas monetarias, tipos de cambio.

  • Aceptación de riesgo de inversionistas.

  • Riesgo de crédito, país y convertibilidad.

  • El verdadero riesgo es la discrepancia entre expectativas y tasas reales en el futuro.

  Otros factores determinantes para el interés

  Reducción en crecimiento  Fuga de capital  Currency board Imperfecciones del mercado: control de cambios, tarifas, etc.

  Bajar intereses (Japón hasta 0.1%) Aumentar intereses en defensa de la moneda  Circulante determina nivel de interés  Arbitraje no equilibra intereses. Arbitraje es el mover fondos hacia países con altos intereses (tomando en cuenta el tipo de cambio) por tiempos cortos.

  Consideraciones Específicas Mexicanas

  • México es uno de los mercados emergentes.

  • El TLC (NAFTA) ha mejorado el comercio.

  • Tipo de cambio del peso flotante.

  • Crisis mundiales resultan en “culpa por asociación” afectando a México (los inversionistas “retiran” su dinero). 

  • Resulta en presiones sobre intereses y crecimiento económico.

  • Medidas monetarias de los “cortos” para aumentar intereses.

    Curva de rendimiento

    • La curva de rendimiento muestra las tasas de interés proyectadas a diferentes plazos para un instrumento de inversión 

    • La curva esta basada en cotizaciones del mercado para diferentes plazos 

    • Tasas reales pueden ser diferentes a las contratadas para un dado plazo 

    • El riesgo es la diferencia entre expectativas y tasa reales

     

    Curva de rendimiento de intereses: Forma normal     

  VER GRÁFICA

   

  Los Elementos de Tasas de Interés

  El interés nominal se compone de la suma de: 

  • La inflación futura para un plazo dado.

  • Futuras tasas reales (arriba de la inflación).

  • La correlación entre las dos.

  • Los Udibonos dan tasas reales para México, por su ajuste inflacionario.

  • Sin ajuste inflacionario, un premio por riesgo es requerido.

   

  Curva de Rendimiento de Largo Plazo

  AÑO	INFLACIÓN	TASA REAL	TASA FUTURA	TASA EFECT.
  	(Por ciento)	(Por ciento)	(Por ciento)	(Por ciento)
  1998	18.70	6.00	25.82	29.11
  1999	16.50	6.10	23.61	26.34
  2000	13.00	6.20	20.01	21.95
  2001	10.00	6.30	16.93	18.31
  2002	9.00	6.40	15.98	17.20

  Tasas reales están basadas en Udibonos. Tasas futuras son calculadas basadas en la fórmula: r=(1+p)*(1+i)-1, donde p es la tasa de inflación y la i representa la tasa de interés. La tasa efectiva está basada en interés pagado mensualmente.

  Curva de Rendimiento Invertida

  En lo anterior se puede derivar una reducción en intereses a largo plazo, que refleja una curva de rendimiento invertida.

  • VER GRÁFICA

   

  Curva de Rendimiento de Bonos del Gobierno de E.U.

  • VER GRÁFICA

   

  Plazos: 6 ms a 30 años, con rendimientos más altos en plazos de 2-5 años. Fuente: Wall Street Journal, Feb. 3,2000

  Recientemente el Gobierno de los Estados Unidos anunció que su deuda nacional podrá quedar plenamente pagada para el año 2013. Nuevas emisiones de estos bonos podrán ser restringidas, lo que preocupa a los mercados financieros. Los bonos (“ U.S. Treasuries”) han sido visto como el estándar (“benchmark”), representando un rendimiento libre de riesgo en todos sus plazos -- de 3 meses hasta 30 años. Cualquier instrumento con un vencimiento equivalente tendría que ofrecer un sobre-precio (“spread”) por mayor riesgo.

  Con la prevista desaparición de los Treasuries, especialmente los de largo plazo (30 años), los mercados están buscando identificar un nuevo estándar -- posiblemente bonos de corporaciones muy grandes o hipotecarios. La gran demanda ha aumentado los precios de los Treasuries y bajado su rendimiento. Una alternativa que se está investigando, es la curva de “Swaps de Tasas de Interés” en sus diferentes plazos (un swap es un intercambio contractual de préstamos de intereses variables contra fijos. Un swap es un instrumento derivado que se explica más adelante). Por lo pronto, el Wall Street Journal empezó a utilizar los Treasuries de 10 años de duración como un nuevo Benchmark" del mercado de Bonos.

Tasas de Interés y la Empres

• Intereses son tanto un costo como un ingreso. 
• Aparte de consideraciones de impuestos, intereses son un costo del lado pasivo del balance.
• Del lado de activos, intereses son un ingreso.
• El riesgo está en la diferencia entre interés proyectado y el real.

Riesgos de lado de Activos

Relacionado con activos que ganan intereses, como 

• Inversiones de Caja.
• Cuentas por Cobrar (algunas).
• Prepagos a descuento.

Riesgos del lado de Pasivos

Relacionados con pasivos sobre los cuales hay que pagar interés, como: 

• Cuentas por Pagar (algunas).
• Deudas de la empresa.
• Pagos tardíos e impuestos diferidos.

Algunas Consideraciones de Impuestos (México

• Normalmente, una buena parte de gastos financieros no son deducibles, porque el Fisco considera solamente intereses reales (por encima de la inflación).
• Desventaja para empresas muy endeudadas.
• La legislación considera derivados igual que intereses. 
• Para filiales de empresas de E.U., vea FAS 133, en temas de ayuda.

Otros Riesgos

Hay tres áreas de riesgo que solo se resumirán aquí, una discusión más detallada se encuentra para cada uno en Temas de Ayuda. Los riesgos son: 

Efectos de estructura legal/fiscal; 

Riesgos de Crédito, y 

Seguros 

Únicamente tocaremos el riesgo de crédito.

Riesgo de Crédito

Riesgo que corre el prestador de fondos a un individuo o a empresas. El riesgo consiste en cuentas por cobrar atrasadas (delincuentes), pago tardío o no-pago de una deuda o los intereses sobres esta deuda. También existen riesgos de crédito relacionados con transacciones financieras donde por diferencias en tiempo, o tiempo de procesamiento el dinero de una empresa se queda durante horas en manos de una institución financiera – por ejemplo una compra de divisas extranjeras y su depósito en una cuenta extranjera de la misma empresa (puede ser pago de dividendos o inversión en caja en diferente moneda).

En todos estos casos la única protección que tiene el que presta, es hacer un análisis de crédito. Sería de mucha utilidad contar con un amplio expediente de crédito sobre el solicitante del mismo. No siempre lo hay. Una empresa mantiene un récord de los hábitos de sus clientes en materia de pago – son puntuales, se anticipan; nunca se atrasan; etc. También se puede – pagando una comisión – acceder a datos de evaluación de créditos comerciales con empresas dedicadas a este tipo de servicios, tales como: Dun & Bradstreet, y TRW de Estados Unidos. Muchas de éstas ya tienen filiales en países en desarrollo.

Para información sobre las emisiones de deuda a largo plazo se recomiendan: Standard and Poor’s, y Moody’s, Inc. También evalúan el rango de crédito de países y sus instrumentos financieros. (Las escalas de evaluaciones de los dos últimos se pueden ver en temas de ayuda.)

El proceso de análisis de crédito cuesta dinero y hay que hacer solamente los análisis realmente requeridos. Tomemos un ejemplo:

• Si hay algo de información sobre los solicitantes, se rechazan los que tienen mala calificación, se aceptan los muy buenos, y se siguen analizando los mediocres.
• Se piden más datos, incluyendo estados financieros y referencias. Los que resultan muy buenos se aceptan, los mediocres tendrán que ser enviados a un analista de crédito
• Finalmente, la calidad del crédito depende de la capacidad de pago ( visto en el flujo de caja), la calidad de control interno del cliente y la voluntad de pago (estándar moral).

Con todo el proceso no se van a poder evitar cuentas atrasadas, o deudas dudosas, pero mientras se sigan disciplinas de cobro y control cerrado y acción legal (si fuera posible y necesario) éstas no se saldrán de control.

Una alternativa consiste en evaluar el carácter del solicitante si se puede acceder a sus hábitos de pago puntual. Este es el criterio más importante para la evaluación. Después se investiga su capacidad de pago, y su capital (o activos netos) como expresión de su salud financiera, y finalmente se estudian las condiciones externas del préstamo (situación de la economía etc.).

En resumen existen muchos sistemas, cada vez más sofisticados, para evaluar riesgo de créditos. El riesgo se puede minimizar pero nunca completamente eliminar, tratándose de un grupo grande de préstamos.

Para lo que se llama “day-light” risk (transacciones en el mismo día ), la empresa tendrá ya tres o cuatro contrapartes bien investigadas, incluyendo su evaluación crediticia. También habrá ya hechos contratos con sus contrapartes reglamentando todos los detalles de los tipos de transacciones que están contemplando hacer.

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